上海建工：51亿债券重压造血能力弱

水泥理财周报 2013-08-24

与其他平台公司相似，上海建工亦陷入了债务压力加速扩张的境地，近三年来，其刚性债务以每年五成的速率递增，另一方面，其主营业务盈利疲软，公司利润更多开始依赖于投资收益与政府补贴。

　　截至2012年末，上海建工合并口径已获得商业银行授信总额1269.9亿元，其中尚未使用的授信余额为1083.23亿元。
　　在“法官嫖娼”事件之前，上海建工的名片包括上海中心、上海环球金融中心，以及“小蛮腰”广州新电视塔。
　　事实上，这家拥有超300家子公司的建筑巨无霸，亦是A股上市地方融资平台公司之一。与其他平台公司相似，上海建工亦陷入了债务压力加速扩张的境地，近三年来，其刚性债务以每年五成的速率递增，另一方面，其主营业务盈利疲软，公司利润更多开始依赖于投资收益与政府补贴。
　　此外，随着成本和后续资金投资压力加大，上海建工两年内存续期和计划发行的债券达51亿元，其中10.75%用于还贷，而接下来的一个月内，其需支付的到期贷款总额亦达15.85亿元。
　　盈利能力弱化
　　按业务领域划分，上海建工有建筑业、工业、房产、投资四大业务板块，其中建筑承包、设计及施工业务占整体营收的9成以上。今年一季度数据显示，上海建工营业收入为200.08亿元，比去年同期下降1.76%。
　　事实上，观察其近三年来财务数据可见，营业收入增速趋缓明显。2011年末，该公司营业收入为827.57亿元，同比增长16.6%，2012年末，该公司营业收入为931.54亿元，同比增长12.43%，其中建筑承包、设计与施工业务收入占比为90.87%，累计收入846.52亿元。而到今年一季度末，营收则出现负增长。
　　此外，由于成本和期间费用更快的增长，高毛利的房地产业务收入结转量下降等原因，上海建工的盈利能力正逐年弱化。数据显示，截至2011年底，该公司实现净利润13.59亿元，同比增长25.25%，2012年这一数据分别是15.99亿和17.65%，增速有所下滑，但到今年一季度末，上海建工仅实现净利2.95亿元，利润增幅跌落至0.38%。
　　从其收入结构来看，近年来上海建工盈利愈加依赖于投资收益和补贴收入。2010年至今，该公司获得投资收益分别为4963.6万、1.57亿和3.1亿，同比翻番，其中公司投资屹申房地产公司的收益占比最高，2011年和2012年分别为1.15亿和2.2亿元，2.2亿元更是占到其全年净利润的14%。而截至今年一季度，上海建工在投资收益一项，出现了21.58万元的亏损，也是一季度净利润几无增长的重要原因。
　　补贴收入方面，近三年来，上海建工累计共获得各类补贴收入9.65亿元，2010年至2012年分别为3.29亿、2.87亿、3.49亿。对应的，近三年来补贴收入占净利润比例分别为30.35%、21.15%和21.83%。
　　除此之外，高昂的期间费用亦不容忽视。年报数据显示，上海建工招待费居A股上市公司第四位，2012年招待费用高达1.78亿元，而同期该公司净利润为15.99亿元，招待费占净利润比例达到11.12%，而这一比例也是上市公司中招待费比例最高的一家。
　　刚性债务激增
　　与其他地方平台公司相比，上海建工的商业模式更为清晰。但由于其在建项目众多，后续资金投入压力巨大，而主营业务盈利能力逐渐弱化，其债务压力也如其他平台公司一般在扩大。
　　2010年至今，上海建工资产负债率逐年递升，2012年末为84.5%。年报数据显示，2012年末，上海建工负债总额为699.24亿元，同比增长22.98%，而同期该公司货币资金为247.8亿元。到今年一季度末，由于到期支付银行贷款和中期债券利息，货币资金下降为207.83亿元，同比减少16.13%。
　　实际上，上海建工的债务规模和压力在2012年间陡升，2012年末流动性负债和非流动性负债分别达到592.34亿、106.9亿，其中，由于在2012年发行两期中期债券，非流动性负债同比增幅高达80.3%。截至今年一季度末，该公司短期借款为23.98亿元，一年内到期的非流动性负债为19.85亿元，其中有15.85亿元将在一个月内到期。
　　表面上看，今年一季度末时，上海建工207.83亿元货币资金与现存债务对比，偿债压力并不大，但从近年来负债和长期债务规模来看，其债务压力正在加剧。评级报告数据显示，2010年以来，该公司刚性债务分别为54.74亿、96、63亿、149.73亿，债务每年均以超过5成的速率在累积。
　　以2012年为例，该年公司刚性债务达到149.73亿元，而同期货币资金为247.8亿元，实际上，由于该公司主营业务投资压力巨大，不少子公司均已出现资金流动性紧张，而在2012年，为注入流动性和偿还部分债务，上海建工发行了两期共34亿元中期债券，亦是近两年来的首次发债募资行动。今年4月，公司董事会通过了又一项发债决议，预计规模17亿元的债券将全部用于保障性住房项目建设。
　　近年来，上海建工海外建设和投资项目亦不断扩张，加上其合同期内的保障房、在建项目较多、BT项目合同金额大，后续资金投入压力巨大，举债规模也料将进一步扩大。
　　15.85亿元贷款9月到期
　　且不论主营业务盈利能力弱化、债务规模和压力逐渐扩大的风险，上海建工当下需要面对的是，四笔总计15.85亿元的银行贷款将在9月末全部到期。
　　这四笔贷款分别出自交通银行(行情,问诊)、建设银行(行情,问诊)和中国银行(行情,问诊)。其中将于9月20日到期的中行贷款在2011年9月贷出，本金为1.2亿元；将于9月25日到期的建行贷款在2011年9月贷出，本金为5.6亿元；将于9月18日和25日到期的交行两笔贷款分别在2010和2011年贷出，本金分别为3.98亿元和5.07亿元。据了解，该公司一年内到期借款加权平均年利率为5.9%。
　　这些银行贷款大部分来自于子公司建工房产，数据显示，建工房产在2015年内到期的银行贷款总额为35.68亿元，这些借款加权平均年利率为6.75%。在融资渠道上，上海建工主要依赖于商业银行贷款，该公司介绍，历年来与商业银行建立了良好的合作关系，无信用违约事件发生。
　　实际上，因为偿债和流动性压力，上海建工在去年发行了两期共34亿元中期债券，其中发行规模为14亿元的沪建股MTN2中，直接用于偿还银行贷款的数额为5.48亿元，借新偿旧比例为39.14%。
　　除此之外，截至2012年末，上海建工合并口径已获得商业银行授信总额1269.9亿元，其中尚未使用的授信余额为1083.23亿元。如在2011年，与中国进出口银行达成的协议中约定，该行将在5年合作期内，为上海建工提供不超过50亿美元或等值人民币的融资支持，为其境外投资、对外承包工程项目等提供信贷支持。

编辑：周利群

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